来源：华尔街见闻

　　分析师Simon White认为，由于通胀风险依旧存在，过快的降息可能加剧长债的期限溢价，导致收益率曲线呈现熊市陡峭化的特征，这可能成为一种常态。

　　美债是美联储降息的最大输家？

　　美联储上周“意外”降息50个基点，美股市场一片“欢腾”。但宏观策略师Simon White认为，这一降息决定可能会导致美国国债市场面临更大的价格和流动性风险，成为最大的输家。

　　诺贝尔经济学奖得主Milton Friedman曾用“淋浴中的傻瓜”这个生动的比喻来描述央行在制定货币政策时可能存在的滞后性。他认为，央行政策的调整往往因过于乐观而滞后于实际经济状况，导致政策效果不尽如人意。

　　此次美联储的降息，或许正印证了Friedman的观点。在经济前景依旧不明朗的情况下，过快的降息可能加剧长债的期限溢价，使美国国债市场面临更大的流动性。

　　降息导致债券市场熊市倾向

　　White认为，通胀及其波动是长债面临的两个最大风险。

　　美联储降息后通胀波动性往往会增加，比加息或按兵不动时要大得多。

　　通常，美联储放松政策后，收益率曲线会变陡，预示经济前景向好。但White认为，在当前周期中，由于流动性和通胀风险，长期债券收益率上升，导致收益率曲线呈现熊市陡峭化的特征，这可能成为一种常态。

　　White指出，根据历史数据，降息通常会导致长期国债的期限溢价（term premium）上升。期限溢价反映了投资者持有长期债券所需的额外收益率，以弥补通胀及其走势的不确定性。

　　此外，降息的意外程度与期限溢价和收益率曲线之间存在显著正相关关系，意外程度越大，收益率曲线越陡峭。上周的降息决定，被视为过去二十年来在除了危机和熊市条件下最大的下行意外。这种不确定性使得市场对未来经济走势的预期变得更加谨慎。

　　尽管美联储设定了降息50个基点的预期，但当前经济状况并未显示衰退的迹象。这意味着可能不需要这么大幅度的降息。White表示，这意味着利率出现意外上调的可能性更大（美联储降息幅度低于市场预期），因此期限溢价上升，使长期收益率走高。

“这一切共同构成了对长期收益率的完美风暴：更大的不确定性、较低的利率以及由于利率超出预期而对风险资产产生的负面影响。”

　　流动性加剧、财政赤字恶化、通胀风险增加……美债前景更加严峻

　　当前，美国国债市场的流动性面临严峻挑战。彭博国债流动性指数近期创下新高，表明美国国债市场的流动性较差。虽然该指数自高点回落，但仍维持在过去15年大部分时间的高位。

“无论如何，在美联储的宽松政策导致通胀波动加剧后，流动性风险注定会再次上升。”

　　此外，在联邦政府财政赤字高达1.5至2万亿美元的情况下，通胀风险显著增加，使得国债市场的流动性前景更加严峻。

　　White指出，过去两年间，美国国债发行量急剧增加，以满足不断膨胀的借贷需求，但当前的发行量趋于平稳，导致债券期限显著延长。

“在政府大举借款、美联储加剧通胀风险的情况下，市场不一定愿意继续以当前价格购买长期国债。

因此，随着市场为持有政府债务提取更大的安全边际，期限溢价可能会上升。”

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